珠宝首饰行业终端消费持续复苏。16年四季度开始，国内珠宝首饰行业零售增长呈现逐季度改善，行业回暖态势延续至17年，龙头公司老凤祥、潮宏基、飞亚达在17年一季度收入增速分别达到14.16%、10.94%和11.47%，周大福内地同店销售增长12%，结束了长达3年的低迷。无论从行业数据还是公司经营情况来看，国内珠宝首饰行业已开始企稳复苏。

终端复苏的驱动因素：

（1）房价普涨后的财富效应刺激中高端珠宝消费增长。

（2）全国范围内的房产限购政策导致大量投资性资金溢出，部分寻求资金保值增值的需求开始流入珠宝首饰市场。

（3）16年二季度开始国内经济回暖和人均收入提升的背景下，中高端消费滞后反映经济企稳复苏。

（4）过去两年人民币持续贬值后引发的海外消费回流。

未来行业良性增长的推动力：

（1）投资需求让位个性化消费。13年抢金潮后，各种黄金金融产品面世，进一步压缩珠宝首饰投资性需求，其消费品属性凸显，目前市场呈现更多消费、佩戴、收藏、婚庆、送礼等需求。

（2）年轻人群回流低线城市，既刺激了当地消费市场，也带来了一二线城市的消费观念，加速了低线城市消费升级，三四线城市的珠宝首饰市场从传统的黄金首饰（毛利率相对更低）需求，向K金、镶嵌、钻石等（毛利率更高）更加注重款式设计的珠宝品类延伸。

（3）本土品牌扎根三四线市场，更加贴近当地消费需求，并且具备很强的品牌号召力，将受益于本轮三四线城市的消费升级，龙头企业更有机会通过逐步抢占品牌意识与渠道资源都不强的区域品牌市场，实现份额的提升。

本土品牌正在积极进行年轻化、时尚化升级，未来股价与金价相关性将减弱。

国内各大珠宝品牌积极进行品牌年轻化升级，提升时尚度，开拓年轻消费群体市场。珠宝首饰的消费属性开始增强，将逐步回归其饰品用途，按件计价的产品比例逐步提升，未来金价与股价的相关性也将逐步减弱，珠宝首饰龙头品牌更多将具备消费品属性。

珠宝首饰板块龙头企业估值处于历史中低水平。目前A股珠宝首饰板块整体31倍PE、3.3倍PB处于近三年来的中低位水平。对比港股龙头周大福目前27倍PE，目前国内龙头企业不到20倍PE，存在一定的低估。

投资建议与投资标的

我们看好珠宝首饰行业终端复苏、集中度提升与产品结构升级的过程中带来的投资机会。国内经济开始步入中速增长的新常态，消费大环境自16年四季度开始逐步转暖，尤其在中高端可选消费品市场的体现更为明显。

另一方面，随着越来越多与金价挂钩的金融产品的面世、珠宝企业套期保值业务的开展，金价对珠宝首饰行业与龙头公司业绩的影响趋弱，市场的投资需求被逐渐压缩，金价与股价的相关性也将逐步减弱，珠宝首饰的投资属性将让位消费升级下的个性化需求，龙头品牌公司将具备更多的消费属性。

在此背景下，重点推荐两条投资主线：

（1）拥有品牌运营、渠道掌控与产品定价显著优势，后续充分受益行业需求回暖与市场集中度的提升，建议关注内地黄金珠宝龙头与周大福。

（2）设计能力较强，主打产品更符合个性化需求的标的，推荐潮宏基。

风险提示

黄金、铂金、钻石等原材料价格的大幅波动、行业存货持续上升带来的对现金流的压力、宏观经济下行带来的零售压力。